L’accord de confidentialité : là où la transaction prend réellement son envol

Quand on pense aux contrats qui définissent une transaction de F&A, l’attention se tourne généralement directement vers le contrat de cession d’actions (Share Purchase Agreement, ou SPA).

C’est compréhensible. Le SPA détermine en définitive ce qui est acquis, à quel prix, sous quelles conditions et avec quelle répartition des risques entre l’acheteur et le vendeur.

Mais l’architecture juridique d’une opération de F&A débute normalement bien plus tôt.

Avant que la valorisation ne soit convenue, avant que la due diligence ne commence et souvent avant que l’acheteur potentiel n’ait reçu la moindre information significative sur la cible, les parties concluent généralement un accord de confidentialité, ou NDA.

À première vue, sa fonction semble simple : le vendeur fournit des informations confidentielles et l’acheteur potentiel s’engage à les protéger.

En pratique, un NDA de F&A peut faire beaucoup plus. Il établit le cadre dans lequel les informations peuvent circuler entre les parties et peut influencer la manière dont l’ensemble du processus de due diligence est organisé.

En d’autres termes, le NDA n’est pas un simple formulaire de confidentialité. C’est souvent le premier accord qui détermine comment l’opération elle-même sera menée.

Pourquoi la confidentialité est-elle différente en F&A

Un processus d’acquisition crée un problème particulier.

Pour décider d’acquérir une entreprise, un acheteur potentiel a besoin d’accéder à des informations que le vendeur ne divulguera normalement jamais en dehors de l’entreprise.

Cela peut inclure les prévisions financières, les marges, la concentration de la clientèle, les contrats commerciaux, les politiques de prix, les informations sur les employés, la propriété intellectuelle, les litiges, les arrangements de financement et les plans stratégiques.

Pourtant, à ce stade, il n’y a aucune certitude que la transaction aboutira un jour.

L’acheteur peut se retirer. Le vendeur peut choisir un autre soumissionnaire. La due diligence peut révéler un problème. Le financement peut ne pas être disponible. Les parties peuvent simplement ne pas parvenir à s’entendre sur la valorisation.

Le résultat est une asymétrie fondamentale :

les informations sont transférées avant que la propriété ne le soit.

Le NDA est conçu pour gérer ce risque.

Il est important de noter que la confidentialité dans un contexte de F&A ne consiste pas seulement à empêcher la divulgation à des tiers. Il s’agit aussi d’empêcher que les informations soient utilisées à des fins sans rapport avec la transaction envisagée.

Un acheteur potentiel pourrait ne jamais divulguer publiquement des informations confidentielles et néanmoins tirer un avantage commercial en connaissant les prix, les clients ou la stratégie commerciale de la cible.

Pour cette raison, un NDA correctement rédigé limitera généralement la divulgation et l’utilisation, permettant aux informations d’être utilisées uniquement pour évaluer, négocier et potentiellement conclure la transaction.

Que protège réellement un NDA de F&A ?

Le point de départ est la définition des Informations Confidentielles.

Le vendeur voudra généralement que cette définition soit suffisamment large pour couvrir les informations divulguées par écrit, oralement, lors de présentations de la direction ou via une data room virtuelle.

Elle peut également s’étendre aux analyses, rapports et documents internes préparés par l’acheteur sur la base des informations reçues.

Dans certaines transactions, même l’existence de l’opération proposée peut être confidentielle en soi.

Une divulgation prématurée indiquant qu’une entreprise envisage une vente peut affecter les employés, les clients, les fournisseurs, les prêteurs ou d’autres parties prenantes. Le NDA peut donc restreindre la divulgation des négociations elles-mêmes, ainsi que l’identité des parties impliquées.

En même temps, la définition ne peut raisonnablement pas tout englober.

Des exclusions usuelles s’appliquent normalement aux informations déjà publiques, légalement connues du destinataire avant la divulgation, développées de manière indépendante ou légitimement obtenues d’une autre source.

L’objectif n’est pas de créer une restriction illimitée. Il est de protéger les informations qui découlent véritablement du processus de transaction.

Qui y a accès ?

L’acheteur potentiel évalue rarement seul l’opération.

Une acquisition peut nécessiter l’apport de dirigeants, d’employés, d’avocats, de comptables, de conseillers fiscaux, de consultants, de banques, de pourvoyeurs de dette, d’assureurs et d’autres spécialistes.

L’accord de confidentialité (NDA) permet donc normalement la divulgation à une catégorie définie de Représentants, souvent lorsque ceux-ci ont un besoin légitime de connaître l’information aux fins de la transaction.

Cela soulève une question juridique importante : qui est responsable si l’un de ces représentants enfreint la confidentialité ?

Mais il y a aussi un problème pratique.

Si l’accord de confidentialité est rédigé de manière trop restrictive, l’acheteur pourrait avoir du mal à impliquer les personnes nécessaires pour effectuer la diligence raisonnable ou organiser le financement.

S’il est rédigé de manière trop large, des informations sensibles pourraient circuler inutilement.

Le bon équilibre dépend de la manière dont la transaction devrait réellement se dérouler.

C’est l’un des premiers points où la rédaction juridique et le conseil en transaction se recoupent : le document doit protéger le vendeur sans créer un cadre qui rend l’opération difficile à exécuter sur le plan opérationnel.

Au-delà de la confidentialité : accès, employés et contreparties

Un accord de confidentialité M&A peut également régir des comportements qui dépassent le simple traitement des documents.

Lors de la diligence raisonnable, un acheteur peut acquérir des connaissances détaillées sur les employés clés, les clients, les fournisseurs et les relations commerciales.

Le vendeur peut donc chercher à restreindre la sollicitation d’employés ou le contact avec les clients et fournisseurs sans consentement préalable.

La raison est simple.

Une approche incontrôlée envers un client important peut révéler l’existence de l’opération. Contacter trop tôt des employés seniors peut créer de l’incertitude au sein de l’entreprise. Des discussions directes avec les fournisseurs peuvent nuire au contrôle du processus par le vendeur.

Ces restrictions servent donc à la fois un objectif juridique et un objectif de gestion de transaction.

L’accord de confidentialité (NDA) établit la limite juridique. L’équipe de transaction décide comment l’accès doit être géré concrètement à l’intérieur de cette limite.

Lorsque des informations particulièrement sensibles nécessitent plus de protection

Toutes les informations ne présentent pas le même niveau de risque.

Cela devient particulièrement pertinent lorsque l’acheteur potentiel est également un concurrent de la cible.

Pour évaluer correctement l’entreprise, l’acheteur peut légitimement vouloir accéder à la rentabilité par client, aux prix, aux marges, aux pipelines de produits ou à d’autres informations commercialement sensibles.

Mais fournir cette information directement à la direction commerciale de l’acquéreur peut, en soi, créer des risques en matière de droit de la concurrence et des risques commerciaux.

Une solution possible est une équipe de filtrage (clean team).

Les informations particulièrement sensibles peuvent être limitées aux conseillers externes ou à des personnes spécifiquement désignées qui examinent les données sous-jacentes et fournissent à l’équipe de transaction élargie des conclusions agrégées ou dûment filtrées.

Cela permet au vendeur d’offrir un accès plus approfondi sans exposer inutilement l’entreprise.

D’un point de vue consultatif, c’est un exemple utile d’un principe plus large : une bonne structuration d’une opération vise rarement à éliminer complètement les risques. Il s’agit de créer un cadre dans lequel le risque devient suffisamment gérable pour que la transaction puisse se poursuivre.

Qu’en est-il des clauses de standstill ?

Les clauses de standstill sont souvent associées aux accords de confidentialité (NDA) en matière de fusions-acquisitions, en particulier dans les transactions concernant des sociétés cotées, bien qu’elles ne soient pas une caractéristique universelle des transactions privées.

En termes généraux, une clause de standstill empêche un acquéreur potentiel de prendre des mesures pour acquérir ou augmenter son contrôle sur la cible sans son consentement. Son objectif est de permettre à la cible de partager des informations sensibles pendant le processus de transaction sans donner au soumissionnaire l’occasion d’utiliser cet accès pour poursuivre une acquisition non sollicitée.

Selon l’opération, une clause de standstill peut empêcher le soumissionnaire d’acquérir des actions de la cible, de lancer une offre publique d’acquisition non sollicitée, de chercher à influencer la composition du conseil d’administration, de soutenir un concours de procurations ou de proposer une fusion non invitée ou une autre transaction de changement de contrôle.

Du point de vue de la cible, la clause contribue à préserver le contrôle sur le processus de vente. Du point de vue de l’acquéreur, cependant, elle peut devenir restrictive si les circonstances changent par la suite.

C’est pourquoi les clauses de standstill peuvent inclure une clause de caducité (fall-away provision), en vertu de laquelle les restrictions cessent de s’appliquer si un événement spécifié se produit — par exemple, si un tiers lance ou annonce publiquement une proposition d’acquisition concurrente. Cela permet au soumissionnaire initial de réintégrer le processus plutôt que de rester contractuellement à l’écart pendant qu’un autre acquéreur poursuit la cible.

La portée, la durée et les exceptions d’une clause de standstill doivent donc refléter la structure de propriété de la cible, si ses titres sont cotés en bourse, l’identité du soumissionnaire et la dynamique concurrentielle de la transaction. Comme pour l’accord de confidentialité (NDA) plus généralement, la clause doit être adaptée à l’opération plutôt que simplement importée d’un précédent.

Le point de vue consultatif : protéger l’entreprise sans entraver l’opération

L’accord de confidentialité (NDA) le plus restrictif possible n’est pas nécessairement le meilleur.

Un accord trop permissif peut exposer le vendeur. Un accord excessivement restrictif peut empêcher un acheteur sérieux d’effectuer une due diligence appropriée et, en fin de compte, réduire sa volonté de poursuivre ou le prix qu’il est prêt à offrir.

Le document juridique doit donc fonctionner en synergie avec le processus de transaction.

En pratique, les conseillers peuvent avoir besoin de décider non seulement ce que dit l’accord de confidentialité (NDA), mais aussi :

- quand l’accès à la data room virtuelle doit commencer ;

- quels membres de l’équipe de l’acquéreur doivent y avoir accès ;

- si certaines informations ne doivent être divulguées qu’à un stade ultérieur ;

- si des arrangements d’équipe de filtrage (clean team) sont appropriés ;

- quand les réunions de direction doivent avoir lieu ;

- si les clients ou les fournisseurs peuvent être contactés ; et

- si des informations particulièrement sensibles ne doivent être divulguées qu’une fois que le soumissionnaire a démontré un engagement suffisant envers l’opération.

Il ne s’agit pas toutes de dispositions contractuelles.

Elles déterminent toutefois la manière dont la protection contractuelle prévue par l’accord de confidentialité (NDA) fonctionne en pratique.

Un processus bien mené utilise souvent la divulgation échelonnée : des informations suffisantes sont fournies à l’acquéreur pour qu’il puisse progresser dans son analyse, tandis que les documents les plus sensibles sur le plan commercial ne sont divulgués que lorsque la transaction devient plus crédible.

Cela permet de protéger le cédant sans empêcher un véritable soumissionnaire de prendre une décision d’investissement éclairée.

Que se passe-t-il si la transaction échoue ?

De nombreuses transactions de fusion-acquisition potentielles n’arrivent jamais à la réalisation (closing).

L’accord de confidentialité (NDA) doit donc prévoir dès le début ce qui se passe si les discussions prennent fin.

Il portera normalement sur la restitution ou la destruction des documents confidentiels, souvent sous réserve d’exceptions pratiques pour les exigences réglementaires, la tenue de registres professionnels et les sauvegardes informatiques automatiques.

Ceci est important car les informations peuvent ne plus exister uniquement dans la data room.

Elles peuvent avoir été téléchargées, diffusées en interne, incluses dans des rapports de conseillers ou incorporées dans des travaux d’évaluation et de diligence raisonnable.

Plus l’équipe de transaction est importante, plus il est essentiel de s’assurer que les obligations post-rupture sont réalistes et susceptibles d’être mises en œuvre.

La première répartition des risques dans l’opération

Le contrat de cession d’actions (SPA) finira par répartir un grand nombre des risques les plus importants de la transaction : risque de prix, risque lié aux garanties, risque de réalisation (closing) et responsabilité post-réalisation.

L’accord de confidentialité (NDA) aborde une question différente à un stade beaucoup plus précoce.

Il pose la question suivante :

quel niveau d’accès une partie doit-elle obtenir aux activités d’une autre entreprise avant que l’une ou l’autre des parties ne se soit engagée dans la transaction ?

Répondre à cette question ne se limite pas à une clause de confidentialité standard.

Cela exige une protection juridique, une compréhension du fonctionnement du processus de due diligence et un jugement commercial suffisant pour éviter de protéger les informations de manière si agressive que la transaction elle-même devienne irréalisable.

C’est pourquoi l’accord de confidentialité (NDA) ne doit pas être traité comme le document administratif signé avant le début du « vrai » travail de fusion-acquisition.

En définissant ce qui peut être divulgué, qui peut le recevoir, comment il peut être utilisé et comment les parties interagissent pendant le processus, l’accord de confidentialité (NDA) établit les premières limites de l’opération.

Et en ce sens, c’est là que la transaction de fusion-acquisition commence réellement.